中国还要通货膨胀么？
如果仅仅从宏观经济层面来看，现在的通胀压力确实不大。 10月份的CPI同比上涨了5.8%（PPI涨了7.4%），但剔除食品和能源的核心CPI仅有0.9%，远远低于3%左右的调控目标；而PPI则受到国际大宗商品下跌的影响，处于通缩状态。
最近一段时间，央行持续宽松，逆回购利率下降20个BP至2.5%，LPR报价连续四个月下调，1年期LPR下行60个BP至3.85%，5年期LPR下行30个BP至4.65%，企业融资成本大幅下降。 在这样的宏观环境下，市场普遍预期央行还会进一步降准降息。不过，在刚刚结束的中央经济工作会议上，货币政策基调出现了微妙变化——要灵活适度，保持货币供应量和社会融资规模合理增长，引导贷款利率继续下行。
“货币政策要灵活适度”的提法是近两年少见的，表明货币政策工具的运用将更为审慎、精准。在财政政策更加积极的基础上，明年货币政策大概率保持稳定，不会出现大幅宽松的举措。 但必须看到的是，目前的通胀压力主要来自短期因素。全球大宗商品价格仍然处于上升通道中，虽然美国大选尘埃落定，但特朗普政府仍然会在任期内推出各种刺激措施，推动大宗商品价格上涨。而中国作为生产大国和消费大国，难以独善其身。
另外，我国的通胀预期管理存在薄弱环节。一方面，老百姓对货币政策的判断偏负面，另一方面，资产价格对资金利率非常敏感，这都会造成实际利率被严重高估，企业和居民部门负债率可能过快抬升。明年的通胀压力可能逐渐显现出来。 从长期来看，我国物价水平依然处在低位，通缩风险大于通胀风险。稳健的货币政策不会转向，降息降准也有空间。只有当产能过剩、收入分配失衡等问题得到解决后，物价水平才能回到合理的区间。
当前我国的价格涨幅回落较为明显，社会上由此出现了有关通货紧缩的讨论。我们认为，中国目前的物价走势更类似于一种“类通货紧缩”状态，既存在通缩的一些特征，也有根本性的差异。
“类通货紧缩”主要表现为：一是物价涨幅持续回落，目前已接近工业品出厂价格指数（PPI）这一价格变量的涨跌幅警戒线（3%左右）；二是经济增速下行压力加大，2011年四个季度GDP同比增速连续下滑，回落幅度明显大于上一轮物价上行动荡期；三是货币条件趋紧，货币供给和信贷投放增长明显放缓，全社会流动性的充裕程度大大低于物价上行期。
然而，“类通货紧缩”也具有明显区别于通货紧缩的独特之处。
其一，导致物价涨幅回落的因素与通货紧缩的原因不尽相同。物价涨幅回落的主因是食品价格涨幅的高位回稳以及上年同期基数的抬升，而非货币和信用收缩的结果。而且，CPI在前期快速上涨过程中释放了大量的通胀压力，从经济运行的基本面来看，近期物价大幅上涨的基础明显薄弱，预计物价涨幅在下行调整一段时间后将呈现趋稳态势。
其二，物价上涨中枢水平在近期处于“上不来、下不去”的区间。一方面，虽然物价涨幅短期内可能继续下行，但考虑到经济增速不会大幅下调，且劳动力成本和流通费用呈刚性上升，因此物价上涨中枢水平也很难出现大幅下滑（见图2），与通缩下物价涨幅在低水平上持续下行存在显著不同。我们估计，经过前期高通胀带来的经济紧缩过程，物价上涨中枢水平在中期内可能会稳定在3%~4%的高位波动区间内。
其三，导致物价上涨中枢抬高的因素可能长期存在，不排除未来物价涨幅再次阶段性走高的可能。土地、劳动力、资源环境等要素成本在经济结构转型过程中可能呈趋势性上升态势，推动一般价格水平在中长期内持续增长；而且，全球超发货币带来的国际流动性充裕使国际初级产品价格上扬，输入性通胀仍需高度警惕，国内物价也难以长期在低水平上徘徊不前。
因此，我们认为目前的通缩讨论需要谨慎对待，目前出现全面通货紧缩可能性不大。不过，物价涨幅持续回落仍需防范潜在的负效应，尤其是价格下行和经济增速下行叠加可能构成较强的社会心理冲击，形成通缩预期，对宏观经济稳定形成潜在威胁。
